創(chuàng)業(yè)板漲跌幅放寬
不會對市場造成沖擊
無論從科創(chuàng)板的運行經(jīng)驗還是韓國市場過往的漲跌幅調(diào)整經(jīng)驗，放寬漲跌幅限制都不會顯著地影響市場方向和波動率。A股歷史上的重大交易制度調(diào)整和當(dāng)前不可簡單類比。
1)科創(chuàng)板設(shè)立以來個股漲跌幅超過±10%的占比與主板/中小創(chuàng)相近。科創(chuàng)板設(shè)立以來，全部科創(chuàng)板個股漲跌停的交易天數(shù)占比僅為0.6%，漲跌幅超過±10%的交易日占比也只有3.9%。相比之下，主板/中小板/創(chuàng)業(yè)板同期的漲跌停交易日占比分別為2.7%/3.3%/3.4%。從科創(chuàng)板一年以來的經(jīng)驗看，±10%已經(jīng)滿足絕大多數(shù)個股日內(nèi)波動需要。
2)韓國市場1995年以來8次漲跌幅限制調(diào)整并未造成市場大幅波動。我們復(fù)盤了韓國KOSPI和KOSDAQ市場自1995年以來8次漲跌幅限制調(diào)整，次周平均指數(shù)收益率為-0.9%，漲跌并沒有明顯的規(guī)律性，也未造成市場大幅波動。最近的一次±15%向±30%調(diào)整的過程中，KOSPI指數(shù)年化波動率由調(diào)整前5年的15%略微上升至調(diào)整后5年的17%，這個變動水平遠(yuǎn)低于市場不同年份因漲跌引起的正常波動率變化。
3)A股歷史上的重大交易制度調(diào)整所處的市場環(huán)境和當(dāng)前有巨大差異，不具可比性。A股歷史上，1996年的交易制度調(diào)整(設(shè)置個股漲跌幅限制)和2016年的熔斷制度(設(shè)置指數(shù)漲跌幅限制)都屬于制約市場流動性的制度調(diào)整，并且所處的均是嚴(yán)重泡沫化之后的市場環(huán)境。而當(dāng)前的創(chuàng)業(yè)板交易制度調(diào)整，本質(zhì)上是放寬流動性制約，有助于促進(jìn)價格發(fā)現(xiàn)，同時市場估值更加合理，環(huán)境更加健康。因此不應(yīng)簡單類比過去A股交易制度調(diào)整帶來的影響。
4)純炒作行為將減少，資金會進(jìn)一步向龍頭集聚。隨著市場的成熟、監(jiān)管體系的完善以及游資資金體量的增加，游資資金的策略也更加多元化以適應(yīng)市場發(fā)展。我們匯總了2017-2020年龍虎榜中全國營業(yè)部買入和賣出金額前三名的個股，2017-2018年游資更加傾向小市值個股，而2019-2020年游資風(fēng)格整體轉(zhuǎn)向大中市值、有基本面邏輯、且有階段性主題催化的個股，100億以內(nèi)的小市值個股僅占1/4左右，相比于2017-2018年的水平減半。漲跌幅限制放寬將使純粹的主題/概念炒作熱度降低，加速存量市場優(yōu)勝劣汰。
前期內(nèi)外部擾動因素將逐漸消散
中美爭端在美國大選前壓力最大的階段已經(jīng)過去，投資者已經(jīng)逐步習(xí)慣于“高頻次、低影響”的環(huán)境。本周國常會的再次定調(diào)和央行近兩周的公開市場投放行為打消了市場對于流動性收緊的疑慮。
1)中美爭端在美國大選前壓力最大的階段已經(jīng)過去。8月以來中方針對中美各類爭端的表態(tài)和行動都極為克制，多位外事官員也多次強(qiáng)調(diào)中美關(guān)系的重要性和溝通的重要性。在這種姿態(tài)下，預(yù)計中美爭端很難進(jìn)一步激化。此外，近期特朗普民調(diào)支持率已明顯回升，隨著民調(diào)差距的收窄以及大選的臨近，兩黨的重心會階段性轉(zhuǎn)向國內(nèi)的問題。針對市場關(guān)心的第一階段貿(mào)易協(xié)議探討，我們預(yù)計近期也將順利落地。我們認(rèn)為中美爭端在美國大選前壓力最大的階段已經(jīng)過去，投資者已經(jīng)逐步習(xí)慣于“高頻次、低影響”的環(huán)境。
2)市場對流動性轉(zhuǎn)向的疑慮也已經(jīng)消化。本周國常會再次定調(diào)不會收緊流動性，要進(jìn)一步強(qiáng)化宏觀政策針對性、有效性，放水養(yǎng)魚，保住和培育市場主體，保持流動性合理充裕。央行的公開市場操作也再次證明貨幣當(dāng)局仍然希望把市場利率維持在較低的水平，繼上周央行公開市場操作凈投放4900億元后，本周央行繼續(xù)凈投放4600億元(包括1600億逆回購和3000億MLF)。我們預(yù)計下周公開市場操作會維持超額投放。
A股市場已經(jīng)進(jìn)入增量資金驅(qū)動的模式
而非存量博弈的市場
我們再次強(qiáng)調(diào)當(dāng)前的A股市場是擁有巨大資金入市潛力的增量市場，而非存量博弈市場，要淡化風(fēng)格切換的思維，強(qiáng)化基本面趨勢和彈性邏輯。預(yù)計下一輪市場的上漲在行業(yè)層面是全局性的，在行業(yè)內(nèi)的分化會加劇。
1)A股市場已經(jīng)進(jìn)入增量資金驅(qū)動的模式，而非存量博弈的市場。國內(nèi)居民可投類固收資產(chǎn)整體的預(yù)期回報率仍在下降，加之監(jiān)管層對于資金空轉(zhuǎn)套利及房地產(chǎn)市場的持續(xù)壓制，結(jié)構(gòu)性存款、資金信托等高收益類固收資產(chǎn)預(yù)計也將持續(xù)收縮，有利于國內(nèi)資金持續(xù)流入A股市場。8月以來，權(quán)益類公募基金發(fā)行熱度依然較高，本月迄今新發(fā)基金規(guī)模達(dá)到1320億元，超過6月全月，僅次于7月。同時，弱美元和強(qiáng)人民幣趨勢下，海外配置型資金仍在增配人民幣金融資產(chǎn)。債券市場方面，今年前7月外資累計凈買入金額達(dá)到8373億元，超過2018和2019年全年。股票市場方面，8月配置型外資仍然保持穩(wěn)定的凈流入節(jié)奏，日均凈流入5.7億元的速度與7月5.6億元的水平相當(dāng)。
2)下一輪市場的上漲在行業(yè)層面是全局性的，在行業(yè)內(nèi)的分化會加劇。在增量流動性驅(qū)動的市場下，上漲在行業(yè)層面是全局性的，需要淡化風(fēng)格邏輯，強(qiáng)化基本面趨勢和彈性邏輯。我們依舊建議積極布局四季度可能領(lǐng)漲的三條主線：一是受益于弱美元、商品/能源漲價和全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)的周期板塊，包括黃金、有色金屬和化工;二是受益于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和消費回暖的可選消費品種，包括汽車、家電、家居、裝修、品牌服飾、院線及影視;三是絕對估值足夠低且已經(jīng)相對充分消化利空因素的金融板塊，包括保險和銀行等。
