文/樂居財經 靳文雨
很多知名品牌服裝公司所生產的高檔服裝，都選用了一種叫做賓霸的里布。
(資料圖片)
賓霸又叫銅氨絲面料，它是以棉花中的棉籽絨為原料，采用先進的技術精紡而成的，所以賓霸里布屬天然環保里布，對皮膚不會造成任何傷害。此外，該面料不僅能夠吸濕排汗，保持服裝穿著時的舒適度，也擁有優越的抗靜電能力。
酮氨絲是由日本旭化成公司研制生產的，所以用該公司生產的賓霸紗織成的里布才是真正的賓霸里布。
目前，由于追求個性的中國成衣廠商不斷追求生產高品質的商品，賓霸里布在我國的銷量也處于不斷增長的趨勢。而在里布領域，牦牛控股是賓霸里布國內唯一的生產商。日本旭化成不僅是其子公司宜陽賓霸的股東，并且還是其用于生產的原材料銅氨絲纖維的獨家供應商。
5月31日，牦牛控股更新了上市申請審核動態，其IPO申請已獲得北交所受理。保薦人為甬興證券有限公司。
本次IPO，牦牛控股擬募資1.19億元，其中9497.63萬元用于年產1200萬米高端服裝里布坯布完善產業鏈織造項目，2361.86萬元用于研發中心建設項目。
隨著業務發展和經營規模擴大，近幾年，牦牛控股的營收、毛利率均呈現不斷上升的趨勢。不過，其銷售費用也在上漲，加之研發投入的增加，使得期間費用也逐年增加。另外，應收賬款高企、存貨規模增加等，也成為其生產經營的阻礙。
一、IPO前收購子公司少數股東股權，81歲老母親持股疑云
遞表前，張國君持有牦牛控股7.69%股份，并通過持有均誠投資60%的股權，間接控制公司12.82%的股份，即張國君實際上控制公司20.51%的股份。王瑤琴持有公司25.08%股份，張國賽持有公司10.25%股份，張帥君持有公司0.71%股份。
王瑤琴與張國君、張國賽、張帥君系母子關系，四人合計直接或間接控制公司56.55%的股份。所以四人為牦牛控股的實控人。
從履歷來看，大兒子張國君在1984年1月開始擔任寧波牦牛服裝輔料有限責任公司廠長，直至1988年4月，又開始擔任公司總經理，與服裝輔料打交道的時間最久。而后張國賽、張帥君開始在宜科科技、萊龍寶馬、宜陽賓霸等關聯公司任職。
幾位家屬中，老母親王瑤琴持有公司最多的股份，為25.08%。她于1942年出生，如今已經81歲。小學學歷的她，自1968年起，就一直在鄞縣橫溪區機電站擔任普通職員，一干就是22年，直至退休，期間并未與牦牛控股產生交集。
老三張帥君在牦牛控股中持股最少，僅有0.71%。但是，自2016年1月起，他就在牦牛有限擔任董事長、總經理，2020年7月，牦牛有限整體變更為股份有限公司，其又繼續擔任董事長、總經理。
王瑤琴和張帥君手中有部分股份來自于定向發行。招股書披露，2021年4月，牦牛控股向張帥君等43名自然人定向發行了201萬股新股，發行價格為5.67元/股，認購金額1139.67萬元并申請公司股票在全國中小企業股份轉讓系統創新層掛牌交易。
此次發行后，牦牛控股的注冊資本增加至3361萬元。而在2021年12月28日，牦牛控股也成功掛牌新三板。
2022年5月，牦牛控股又定向發行了共539.6萬股股份，向8名自然人發行股份并支付現金購買其持有的標的資產智友惠合計44.43%股權，向19名自然人發行股份并支付現金購買其持有的標的資產財智博匯合計85.99%股權。
該次發行價格為7.73元/股，認購金額4171.10萬元，王瑤琴等 27名自然人投資者以股權方式認購。此后公司注冊資本又增加至3900.60萬元。招股書中并未披露具體的股權認購數額，但以發行前的總股本3900.6萬股來算，539.6萬股股份約占公司股份數為13.8%。王瑤琴手中股份為何能占到25.08%，是此前本身就有持股，還是股權代持？并未有更多信息披露。
值得關注的是，牦牛控股通過購買智友惠、財智博匯股份進而購買子公司宜陽賓霸、萊龍寶馬少數股東股權，這兩家子公司舉足輕重。張國君親任宜陽賓霸董事長，該公司由牦牛控股持股75.00%，旭化成貿易持股25.00%；萊龍寶馬由牦牛控股全資持有。2022年，兩家公司分別實現凈利潤3046.25萬元、719.88萬元，占牦牛控股當期凈利潤的76.4%。
而在本次發行前，除實際控制人王瑤琴、張國君、張國賽外，直接持有公司5%以上股份的股東為均誠投資、穆泓，分別持股12.82%、7.69%，間接持有公司5%以上股份的股東為張婧超，其持有均誠投資40%股份。其中張國君和張婧超為父女關系。
二、凈利潤異常波動，研發投入拉高期間費用
牦牛控股是一家高檔服裝輔料專業化制造企業，主要從事高端服裝輔料及工業用布的研發、生產與銷售。
據樂居財經《預審IPO》查閱，服裝輔料是指除了服裝面料之外的所有服裝材料的總稱。服裝輔料按功能和應用部位劃分包括：服裝里料、服裝絮料、服裝襯料、服裝墊料、線帶類材料、緊扣材料和商標。服裝輔料中占據較大比例的是紡織品，如里料、襯料、填充料、襯墊材料、繩線花邊等。
2020年-2022年（下稱“報告期內”），牦牛控股的營業收入分別為1.87億元、2.19億元、2.78億元，凈利潤分別為8833.94萬元、2871.07萬元及4930.59萬元。營收呈逐年增長的態勢，凈利潤則存在波動。
報告期內，公司銷售收入主要來源為里布業務、襯布業務及工業用布業務，其中賓霸里布、黑炭襯、工業用布為主要產品。該類產品銷售收入占主營業務收入的比重分別為92.39%、95.72%和95.86%。
值得一說的是，牦牛控股高端服裝里布的主導產品賓霸里布，是以銅氨絲纖維為原料，通過國內超高技術水平的自動化織造及染整生產線，生產的高端里布產品。該產品已經打開國內品牌服裝市場，雅戈爾、海瀾之家、報喜鳥等國內知名品牌均為賓霸里布的用戶。
報告期各期，公司的里布業務和襯布業務毛利占綜合毛利總額的比例分別為94.38%、95.15%和95.29%，其變動決定了公司主營業務毛利率呈增長態勢，分別為27.41%、27.48%、30.12%。
不過，高毛利之下，里布和襯布業務的銷售費用也高。報告期內，牦牛控股的銷售費用分別為287.94萬元、351.12萬元、405.16萬元，占營收的比重分別為1.54%、1.6%、1.46%。
除此之外，2022年該公司還產生了500.97萬元的研發費用，也直接拉高了期間費用。報告期內，牦牛控股的期間費用合計為1724.72萬元、2203.83萬元和2446.37萬元，呈逐漸增長的態勢，占同期營業收入的比例分別為9.23%、10.05%、8.81%。
三、供應商集中度高，且與第一大供應商構成關聯交易
招股書顯示，牦牛控股作為控股平臺，主營業務主要由公司下屬控股子公司負責。其中里布業務生產涉及宜陽賓霸和宜新織造，由宜新織造完成織造生產流程，宜陽賓霸完成印染及后整理流程；襯布業務生產涉及萊龍寶馬和萊國毛紡織，由萊國毛紡織完成紡紗及織造生產流程，萊龍寶馬完成后整理流程；工業用布的生產由宜新織造完成。
在生產的過程中，也涉及原材料的采購問題。其中萊龍寶馬采購的主要原材料為棉紗、山羊毛、綿羊毛、粘膠、滌綸等；宜陽賓霸主要采購銅氨絲纖維、染料等，其中銅氨絲纖維向日本旭化成采購；宜新織造負責里布坯布和工業用布的生產和銷售，主要采購除賓霸里布所需銅氨絲纖維以外的原材料。
報告期內，牦牛控股采購最多的原材料為再生纖維，采購金額分別為4570.25萬元、7703萬元、9285.8萬元，占采購總額的比重分別為64.5%、76.9%、72.49%。
樂居財經《預審IPO》注意到，報告期內，公司向前五名供應商采購金額占當期采購總額的比例分別為63.10%、73.82%和72.97%，供應商集中度較高。
其中，日本旭化成及其子公司旭化成上海等供應的銅氨絲纖維是牦牛控股產品賓霸里布的主要原材料，且該公司是全球范圍內銅氨絲纖維的獨家供應商。牦牛控股向其采購的金額占當期采購總額的比例分別為41.04%、59.87%和43.09%，占比較高。
牦牛控股在招股書中也提到，如果未來公司主要供應商出現經營困難，發生無法與公司持續合作或無法及時、足額、保質地供應原材料的情況，則將對公司生產經營產生不利影響。
值得注意的是，日本旭化成的子公司旭化成貿易，還是牦牛控股重要子公司宜陽賓霸的少數股東，持股25%。所以二者間的往來構成關聯交易。
四、應收賬款高企，存貨規模不斷攀升
報告期內，牦牛控股的應收賬款分別為3925.08萬元、4767.1萬元、5367.8萬元，隨著業務發展和經營規模擴大，其應收賬款呈逐年上升的趨勢。應收賬款占流動資產的比例分別為16.87%、18.26%和20.65%。
值得一提的是，其來自第一大客戶堇海紡織的應收賬款占比最多，分別為497.19萬元、772.8萬元、1014.16萬元，占應收賬款期末余額合計數的比例分別為11.98%、15.36%、19.93%。壞賬準備分別為24.86萬元、38.64萬元、50.71萬元。
報告期內，牦牛控股的存貨規模也較大，截至各報告期末，公司存貨賬面價值分別為6927.15萬元、6489.76萬元和6681.52萬元，占公司流動資產比例分別為29.77%和24.86%和25.70%。其中，原材料的賬面價值分別為3258.75萬元、3624.13萬元、2680.1萬元，占比最大。
五、關聯方多次資金拆借，關聯采購占比超三成
樂居財經《預審IPO》注意到，報告期內，牦牛控股除與日本旭化成及其子公司構成關聯交易外，還與參股公司牦牛襯料、重要子公司宜新織造的少數股東新星織造、新星織造的控股股東新星銷售等多家關聯公司存在經常性關聯交易。
其中，關聯銷售占公司營業收入的比例分別為5.82%、4.67%、8.06%，公司向關聯方合計采購金額分別為3841.25萬元、6686.22萬元和6314.00萬元，占當期營業成本的比重分別為28.32%、42.05%和32.53%。
牦牛控股表示，這些銷售及采購均為正常的市場化交易行為，交易價格采用市場化定價方式協商確定。
不過，需要注意的是，偶發性關聯交易披露顯示，這些關聯公司曾與牦牛控股存在資金拆借的情形。
其中美宣紡織品（牦牛控股的參股公司）、同威紡織廠（牦牛有限曾經持股5%以上的股東）在2017年分別向牦牛控股拆入了750萬元、240萬元，宜科控股（實控人張國君控制）拆出了177萬元。此外，新星織造則在2018年11月及2019年2月，兩次拆出了合計1600萬元。
六、曾兩次受到行政處罰
報告期內，牦牛控股及其子公司存在違法違規的情況。
去年9月，牦牛控股曾因未與承包單位簽訂專門的安全生產管理協議且未在承包合同中明確各自的安全生產管理職責，違反了國家安全生產法條款，被江蘇省蘇州工業園區應急管理局罰款了9000元。
時間再往前推移，2020年6月，牦牛控股也曾因當事人在海關監管年限內，擅自將減免稅進口設備移作他用，違反了相關法律條例，被罰款2000元。
雖然這兩則處罰較輕，不屬于重大違法違規行為，但對于企業的安全生產經營來說，仍然應該引起注意。
附：牦牛控股上市發行中介機構清單
保薦人：甬興證券有限公司
主承銷商：甬興證券有限公司
發行人律師：浙江和義觀達律師事務所
審計機構：立信會計師事務所
